Is het tijd om het over een andere boeg te gooien?

Door Evan L. Russo, Chief Executive Officer, Lazard Asset Management

Evan Russo

Hoewel niemand met zekerheid kan voorspellen waar de markten naartoe gaan, weet ik één ding: de allocaties zijn in beweging. De concentratie van aandelen in indexen kan sterk ombuigen in een nieuwe richting als de stijlschommelingen terugkeren. En veel portefeuilles die in het verleden te zwaar op private markten steunden, kunnen tot de ontdekking komen dat ze nu vastzitten in oude liquiditeitsveronderstellingen.

In de afgelopen jaren zagen we dat de beleggingsstijl (groei, waarde, kwaliteit of kern) het totale rendement van een portefeuille aanzienlijk versnelde of verminderde (Figuur 1). In sommige gevallen was de keuze van een belegger voor een “stijldoos” zelfs groter dan de impact van individuele aandelenselecties door vermogensbeheerders. Nu de beleggers zich beklagen over de grote verschuivingen en schommelingen in de markt op basis van stijl, beginnen velen wellicht hun allocatiestrategie te heroverwegen en te focussen op managers die kunnen en willen beleggen in een scala aan mogelijkheden - in wezen met de flexibiliteit om beleggingen te selecteren over het hele spectrum.

Figuur 1: Rendementen: een functie van stijl of inhoud?

Per 31 december 2024. Bron: Morningstar Direct

Ik ben van mening dat kwantitatief beleggen op basis van factoren bewezen heeft flexibel en adaptief te zijn. Door rekening te houden met veel componenten, zoals marktsentiment, waardering en groei, heeft deze allocatiestijl kansen kunnen vinden bij verschillende marktschommelingen. En hoewel het simpelweg aanhouden van de index in het verleden goed werkte, kan de concentratie van aandelen in indexen - de jongste tijd een krachtige stroming - sterk ombuigen in een nieuwe richting als de stijlschommelingen terugkeren. Op factoren gebaseerde kwantitatieve en systematische strategieën vertegenwoordigen een vorm van beleggen waarmee mensen portefeuilles kunnen samenstellen op basis van specifieke doelstellingen, ondersteund door zelfbepaalde regels, richtlijnen en stijlen.

Bereid u voor op een snelle uitstap

Een van de zaken die de laatste tijd meer aandacht krijgen is liquiditeit of, beter gezegd, de juiste analyse van illiquiditeitskortingen. Aangezien veel beleggers een deel van hun portefeuilles verschoven hebben naar private debt en private equity vehikels, wordt dit een grotere en belangrijkere discussie (Figuur 2). De laatste jaren zijn de verwachtingen ten aanzien van de kasstromen uit private beleggingen in duigen gevallen bij private equity sponsors, vooral omdat ze niet de verwachte monetisatie van hun portefeuille hadden om tijdig kapitaal terug te geven aan beleggers. Sommige beleggers waren daarom gedwongen om in andere delen van hun portefeuilles liquiditeit te creëren om zo kapitaalopvragingen en andere verplichtingen te financieren.

Figuur 2: Institutionele beleggers blijven private asset allocaties uitbreiden

Per januari 2024. Bron: Private Markets: A Slower Era: McKinsey Global Private Markets Review 2024. Opmerking: Private Assets omvat private equity, vastgoed, infrastructuur (inclusief vastgoed), private credit (inclusief hypotheken) en multi-assetstrategieën. Door afronding kan de som van de cijfers afwijken. De gegevens zijn per het begin van elk jaar.

Moet deze illiquiditeitskorting de manier veranderen waarop beleggers de voor- en nadelen afwegen van beleggen in private markten versus publieke markten? Het antwoord kan ja zijn.

In het verleden verschilden private markten voldoende van publieke markten. De blootstelling aan private markten werd over het algemeen geassocieerd met kleinere bedrijven, zaaifondsen, speciale situaties, herstructureringen en andere dergelijke opportuniteiten. Deze bedrijven bevonden zich vaak in een vroeger ontwikkelingsstadium dan grotere, meer gevestigde beursgenoteerde bedrijven - en met andere risicofactoren.

Private beleggingen creëerden daarom een diversificatievoordeel voor beleggers, of een beleggingsopportuniteit die een liquiditeitskorting koppelde aan potentieel gedifferentieerde rendementen. Naarmate private markten echter meer op hun grotere en meer ontwikkelde collega's beginnen te lijken, zoals nu vaak het geval is, kunnen de diversificatievoordelen van de portefeuille met elkaar verward worden. Met deze convergentie zouden de fundamentele verschillen tussen private en publieke markten langzaam kunnen afbrokkelen, behalve op het gebied van liquiditeit.

Veel portefeuilles die in het verleden te zwaar op private markten steunden, kunnen tot de ontdekking komen dat ze nu vastzitten in oude liquiditeitsveronderstellingen. Voor sommigen kan het aanboren van liquiditeit moeilijker, complexer en duurder zijn dan verwacht.

Naar mijn mening is het belangrijk om de werkelijke blootstelling aan de liquiditeit van elke belegging te begrijpen, of die nu in een publiek of privaat landschap wordt gedaan. Naarmate de krediet- en aandelenposities in private beleggingen meer gaan lijken op die van publieke beleggingen, moet de manier waarop we de allocaties vergelijken en evalueren onderbouwd worden door andere factoren zoals vergoedingen en liquiditeit om zo de juiste risico-rendementsbeslissing te nemen.

Waarin beleggen ?

De afgelopen jaren zijn de Amerikaanse dollar en de Amerikaanse markten naar mijn mening ongekend sterk geweest. Doordat beleggers steeds meer opschuiven naar Amerikaanse allocaties, gaf dit een nog grotere structurele impuls aan de toenemende relatieve waarderingen die we in markten over de hele wereld zien (Figuur 3). Structurele en technische verschuivingen kunnen kansen creëren als beleggers bereid zijn om verder te kijken dan wat momenteel in de mode is en als ze focussen op het vinden van waarde in gebieden van marktinefficiëntie. Want als de markten een scheefgroei vertonen, zoals nu het geval is, moeten de beleggers daar aandacht aan besteden.

Figuur 3: Scheefgegroeide allocaties van beleggingen

Vanaf 31 juli 2024. Bron: SimFund. Opmerking: Nettostromen zijn exclusief stromen naar fondsen met een gemengde stijl, zoals gedefinieerd door Morningstar. De geaggregeerde nettostromen van 2019 tot en met 2024 (ytd) zijn per 31 juli 2024. Representatief voor alle beleggingsfondsen en ETF-gegevens zoals bijgehouden door SimFund.

Hoewel een keuze voor de juiste allocatiemix afhangt van individuele portefeuillebehoeften, geloof ik dat de toekomst van het systeem in zijn geheel bestaat in de mogelijkheid om allocaties dynamisch te verplaatsen. Er zijn tegen aantrekkelijke waarderingen kansen te vinden in opkomende, internationale en wereldwijde markten en in categorieën zoals kwaliteit, relatieve waarde en small cap. Hoewel het lijkt alsof deze kansen al een tijdje uit de (relatieve) gratie zijn, beschouw ik het als de echte kansen voor actieve beleggers om op de bodem in te stappen.