Privileges opgeven

Door Gilles Moëc, AXA Group Chief Economist en Head of AXA IM Research

In haar streven naar een zwakkere dollar zou de regering-Trump afstand kunnen doen van het “exorbitante privilege” dat de VS in staat heeft gesteld een expansief fiscaal beleid te voeren zonder veel financiële beperkingen. Er is geen gemakkelijke optie om de Amerikaanse dollar te vervangen als zijn dominante status als reservevaluta afbrokkelt. Maar met hard werken aan de unie van kapitaalmarkten en politieke integratie zou de euro een grotere rol kunnen spelen in de internationale monetaire orde. Gillian Tett berichtte in de Financial Times over een idee dat in Washington de ronde doet om financiële stromen naar de VS te belasten om inkomsten te genereren en/of de Amerikaanse dollar in waarde te laten dalen. Een soortgelijke oplossing werd genoemd in het invloedrijke essay van Stephen Miran dat we drie weken geleden bespraken. Dit zou de financieringskosten van de Amerikaanse overheid verhogen en zou uiteindelijk een verloochening betekenen van het “exorbitante privilege” dat de VS decennialang in staat heeft gesteld om een grotendeels onbeperkt fiscaal beleid te voeren dankzij de status van de dollar als 's werelds dominante reservemunt.

Er is een precedent in de moderne geschiedenis van de VS toen het Witte Huis bij verrassing vrijwillig de status van de Amerikaanse dollar aantastte: de “Nixon shock” van augustus 1971, toen de president de convertibiliteit naar goud opschortte. Hoewel het op korte termijn een politiek succes was voor Richard Nixon, verergerde het uiteindelijk het inflatieprobleem van de VS. Evenzo denken we niet dat het afzien van het “exorbitante privilege” de Amerikaanse economische belangen op lange termijn zou dienen - het bewijs dat een overwaardering van de dollar de Amerikaanse productiekrachten heeft “uitgehold” is volgens ons schaars - maar deze debatten voeden een “stemmingsmuziek” in Washington die in elk geval bijdraagt aan de voortdurende correctie van de USD.

Er bestaat geen kant-en-klare oplossing om het internationale monetaire systeem opnieuw vorm te geven als de dollar zijn status verliest. In 2010 werkte het IMF aan enkele ideeën, maar het zou niet eenvoudig zijn om de rol van de speciale trekkingsrechten uit te breiden. In elk geval zouden coöperatieve oplossingen een mate van steun voor multilateralisme vereisen die - voorlopig althans - ontbreekt in de Amerikaanse regering. De voorkeur van de eurozone voor overschotten op de lopende rekening heeft lang afbreuk gedaan aan het vermogen van de euro om een belangrijke rol te spelen in het internationale monetaire stelsel. De verandering van fiscaal beleid in Berlijn kan hier verandering in brengen. Er moet echter nog veel gebeuren op het gebied van de kapitaalmarktunie - waaronder het ontstaan van een grotere pool van gezamenlijk uitgegeven veilige activa - om de Europese munt dichter bij de vereisten van een dominante reservevaluta te brengen in termen van marktdiepte en liquiditeit. Stroomlijning van het besluitvormingsproces van de EU zou waarschijnlijk ook nodig zijn. Het verhogen van de status van de euro is echter niet langer ondenkbaar.