De grote krimp - Navigeren door high yield markten

Als gevolg van structurele verschuivingen in de economie, van decarbonisatie tot verplaatsing van toeleveringsketens en hogere geopolitieke risico's, is voor de rentes sinds eind 2021 een andere situatie ontstaan. Nicolas Jullien, CFA, Head of High Yield & Credit Arbitrage bij Candriam bespreekt de gevolgen voor de high yield markten na twee jaar waarin de rente aanzienlijk hoger was dan in het vorige decennium.

Wanneer we het traject van de high yield markten van de afgelopen twee jaar onder de loep nemen, komt één trend naar voren: er is sprake van de snelste daling tot nu toe.

Afbeelding 1: ICE BofA BB-B Global High Yield Index - marktomvang (nominale waarde)

Als we rekening houden met marktwaarden, zijn de high yield markten nog verder gekrompen, aangezien de meeste obligaties momenteel met een discount worden verhandeld. Sinds eind 2021 heeft de ICE BofA BB-B Global High Yield Index USD 654 miljard verloren, wat neerkomt op meer dan een kwart van zijn omvang. De omvang van de markt is gedaald van USD 2510 miljard naar USD 1856 miljard(1).

Afbeelding 2: ICE BofA BB-B Global High Yield Index - Market size

Wij denken dat deze daling wordt ondersteund door drie belangrijke factoren:

1. Gedrag van bedrijven

Vanwege de hogere rente en daarmee duurdere schulden, hebben veel bedrijven hun prioriteiten op het gebied van kapitaalallocatie verlegd van overnames en aandeleninkoop naar schuldreductie. Als gevolg daarvan worden sommige obligaties die vervallen niet geherfinancierd met een nieuwe emissie, maar afgelost met de vrije cashflow die de emittenten genereren, wat resulteert in een negatief aanbod voor de markt.

2. Meer rising stars dan fallen angels

In de afgelopen twee jaar waren er beduidend meer rising stars dan fallen angels (2). Veel bedrijven besloten hun prioriteiten te verleggen naar schuldafbouw, maar de meeste bedrijven met een hoge BB-rating - de hoogste rating binnen de high yield markten - gingen nog een stapje verder en zegden zelfs toe hun rating naar investment grade niveaus te brengen om te kunnen profiteren van minder dure schulden in de toekomst.

3. Hogere wanbetalingspercentages

Een ander gevolg van hogere rentes zijn hogere wanbetalingspercentages. Na een decennium van gratis geld hebben sommige kapitaalstructuren te veel schulden opgebouwd die onder de huidige omstandigheden niet langer houdbaar zijn. Als gevolg daarvan zijn de wanbetalingspercentages verhoogd en zijn er beduidend meer schulden van ondernemingen in zwaar weer.

Voor de toekomst verwachten we dat deze trend zich zal voortzetten, zij het in een lager tempo.
- Bedrijven zijn ook minder kredietvriendelijk geworden - na de zeer sterke stijging van de obligatiespreads naar meerjarige hoogtepunten in de VS, beginnen we enkele veranderingen te zien in het gedrag van bedrijven (M&A, aandeleninkoop en dividenddeals van bedrijven die in handen zijn van private equity). Dit zou moeten leiden tot een positief netto-aanbod.
- Onderhandse leningen zijn een nieuw alternatief voor high yield - dankzij de hogere rente is met onderhandse leningen veel kapitaal aangetrokken van beleggers en kunnen ze worden gezien als een alternatief voor de high yield markt voor emittenten, wat kan leiden tot een verder negatief netto-aanbod.
- Goede kandidaten voor rising stars blijven aanwezig in Europa, maar niet in de VS - we denken dat de rising stars de technische factoren in Europa fors zullen blijven ondersteunen, terwijl het in de VS evenwichtiger zou moeten zijn. Dit contrast vereist selectiviteit.
- De wanbetalingspercentages zullen hoger blijven dan in het voorbije decennium - we verwachten een langzame maar langdurige cyclus van wanbetalingen omdat de bedrijven met de zwaarste schuldenlast geleidelijk met hogere rentekosten worden geconfronteerd bij de herfinanciering van hun schulden. Sommige kapitaalstructuren in de lage single B en CCC zijn niet langer houdbaar in de nieuwe situatie en zullen de komende jaren moeten worden aangepakt.

Hoe kunnen beleggers deze uitdagende situatie het hoofd bieden? Deze trend heeft een zeer sterke technische achtergrond in de high yield markten opgeleverd, die nog is versterkt door de omslag van de centrale banken eind vorig jaar en de daaruit voortvloeiende sterke vraag van beleggers naar bedrijfsobligaties en high yield.

1. Vecht niet tegen de technische factoren

Hoewel de achtergrond van sterke technische factoren de markt ondersteunt, is het belangrijk om de fundamentals goed in de gaten te houden voor als het tij keert. Hoewel de vraag naar bedrijfsobligaties hoog blijft, zoals blijkt uit de fondsenstromen sinds eind oktober 2023, blijft de macro-omgeving onzeker en zou de technische situatie de komende maanden weer kunnen omslaan. Aangezien de dispersie van bedrijfsobligaties tijdelijk laag is, denken we dat het belangrijk is om ons te blijven concentreren op de fundamentals en voorbereid te zijn op de terugkeer van een situatie met meer spreiding.

2. Van bèta naar alfa

Met obligatiespreads op het laagste niveau van meerdere decennia, denken we dat het tijd is om de focus te verleggen van bèta naar alfa, dat wil zeggen van passieve naar actieve strategieën.

3. Ga de wereld in

In een krimpende markt is het essentieel voor beleggers om hun beleggingsuniversum te verbreden en wereldwijd te beleggen om te profiteren van sterkere diversificatie, extra relatieve waardekansen en een tactische allocatie tussen regionale markten.